说起日本的海外并购，很多人眼前会立即浮现出一幅“钱多人傻速来”的画面：上世纪80年代，靠出口富裕起来的日本人，在海外挥金如土，什么贵买什么。8.41亿美元收购圆石滩高尔夫球场，14亿美元买下洛克菲勒中心，34亿美元接手哥伦比亚电影公司……90年代资产泡沫破灭，那些曾经令日本人骄傲的收购资产不仅一夜间大幅缩水，而且成为难以摆脱的“烫手山芋”，日本的海外收购梦破碎……这样的故事一直被媒体广为传播，甚至在几十年后的今天仍被津津乐道，以至人们形成了一种“刻板印象”，却忽略了日本的不断进步。

根据汤森路透的统计，30年来日企不仅没有放弃海外并购战略，近年来更是掀起新一轮热潮。 2000年海外并购在日企对外投资中的占比还仅为两成，而到了2010年则骤然增至六成。日本2011年到2014年的海外并购交易金额分别为670亿美元、512亿美元、640亿美元和534亿美元，2015年（截至11月9日）更是达到845亿美元，创下了历史新高，相比之下，2005年之前日本的海外收购总额最高没有超过250亿美元。

而高盛认为日本的海外并购仍有空大的上升空间，他们在最近的报告中写道，“最近日本并购活动开始加速，我们相信这标志着一个可持续趋势的开始。目前日本并购额占GDP的比率为1.8%，在发达国家中处于低水平，如果该比率升至德国的4%，日本并购市场将扩大一倍，从2014年的9万亿日元升至21万亿日元(1740亿美元)。”埃森哲也预计2016年日本海外并购的数量有望继续上升。

更可怕的是，日企经过30年的磨练，已经在海外并购中积累了大量的经验，如今他们的战略目标更为明确，运作手法更为成熟老练，在海外并购市场的形象也更加正面。不少专业人士评价：较之80年代，今天的日企在海外并购中变得越来越聪明。

新动机：现金流充裕和寻求增长为主要驱动力

从上世纪80年代至今，日企的海外投资大致走过了四个阶段。第一阶段是从1985年-1992年，1985年的广场协议是日本对外投资的起点。受日元升值和宽松货币政策的影响，加上日本和欧美的贸易摩擦日益增多，日企开始加大对外直接投资。尽管其中的不少收购备受关注，但其实绿地投资才是这一阶段的真正主角，不少日企选择通过在海外建厂绕过贸易壁垒。

第二阶段1993—2004年，受泡沫经济崩溃之困，日企开始主攻东南亚、东亚等新兴国家，通过投资建设低成本、面向世界市场的生产基地。这一阶段的并购规模不是很大，并购资金总额始终没有超过250亿美元；第三阶段2005—2008年，受东亚经济崛起以及全球经济向好影响，日企的海外并购出现井喷，日本全球并购资金规模曾在2008年逼近600亿美元。第四阶段是2009年至今，在“雷曼危机”之后的2010年，日企海外并购规模就达到350亿美元，2011年至今年年超过500亿美元，2015年更是创下历史新高。

从本轮日企海外并购热潮的背景看，日元的汇率变动对其影响并不明显。2008年到2012年间，受避险情绪的影响，日元持续升值，美元/日元从2007年6月的高点124.15，持续下行至 2011年03月的最低点77.16；而2013年以来，“安倍经济学”带来的金融宽松政策导致日元反转贬值，截至2015年12月4日，美元/日元已升至122.55。一般而言，本币贬值，本币在海外的购买力走弱，海外投资会下降。但本轮日元的贬值却对没有减退日企海外并购的胃口，2013年以来，日企的海外并购数量和金额一直保持在高位，2015年更是创下了历史新高。对此，有观点认为，这是由于美元升值导致海外投资收益有了更好的汇兑收益；也有分析人士认为，这是受到市场对日元未来继续贬值的预期影响，“所以一些企业觉得趁日元还没进一步贬值之前应该早点出手。”

市场比较相似的看法是日企近年来积累的大量现金是本轮海投热的主要推动力。受创纪录的利润影响，加上日企不愿意在国内加大投资，2013年日本公司就坐拥了2.4万亿美元的现金，这些现金超过了日本家庭总的金融资产的一半，而美国和欧洲这一比例仅为16%和30%。日兴证券发布的报告显示，日本上市公司2014财年净利润连续第二年刷新最高纪录，除金融行业外，东京证券交易所主板市场的上市公司2014财年净利润预计同比增加7.7%，达15.464万亿日元（如果加上尚未公布业绩的485家公司，预计将超21万亿日元）。2015年日本央行统计更显示，截至今年一季度，日本企业手头的现金高达241万亿日元（约1.96万亿美元），已经连续26个季度增加。

充沛的现金流说明日企仍保持着很强的竞争力，但近年来日本公司治理规则的变革让日企也面临更大压力，需要提升股权回报率(ROE)和支出手中的现金。根据日媒的报道，2015年日本大企业海外并购数量和金额均创历史最高纪录的主要原因是，经营状况得到改善，手头自有资金增加以及股东要求提高投资回报率的压力增大。

但为何日企不选择在国内加大投资来提升ROE呢？人口统计学可以能在一定程度上解释这个问题，根据美国统计局的数字，不仅日本人口的绝对数量在下降，而且老龄化问题十分显著。2014年日本每四个人中就有一个超过65岁的老人，而中国和美国这一比例分别为9.6%和14.2%。日本公司的经理人对此都十分了解，并认识到想要创造更高的收入增长，必须在日本之外开展业务。尽管安倍上台以来，采取了更为宽松的货币政策，但这些钱大多数也流向了国外。

新版图：日企最热衷保险和医疗消费领域的并购

与前三个阶段主要集中于制造业、房地产业和银行业不同，本轮日企的海外并购主要集中在保险、医疗、消费和物流等行业，这与日本的发达经济体地位和人口老龄化有着密切关系。

从目前的趋势看，保险尤其是人寿保险是日企海外并购的大热门。仅从2015年来看，2月日本第一生命保险公司斥资超过5700亿日元收购美国寿险公司Protective Life； 6月日本最大保险商东京海上控股株式会社宣布，将以75亿美元收购美国专业保险公司HCC Insurance Holdings Inc，这项收购计划创造了日本金融机构海外并购最高纪录；7月，明治安田生命保险公司出资6246亿日元，收购美国第八大人寿保险公司斯坦金融集团；8月11日，住友生命保险公司宣布以4666亿日元的价格收购设在美国华盛顿、全美排名第45位的一家人寿保险公司；10月日本生命保险与澳大利亚国民银行就收购该行的人寿保险业务达成基本共识，预计收购额在2500亿日元以内。同时，第一生命保险宣布，将通过“Protective Life”收购另一家美国寿险公司通用金融公司的部分业务，双方已就此达成协议，收购金额约为793亿日元等等。

有媒体报道称，2015年，仅东京海上、明治安田、住友生命、日本兴亚四家日本险企的并购额就超过2万亿日元，成为日本企业海外并购的绝对主力。由于早已进入老龄化社会，日本的本土保险市场成长潜力有限，通过收购美国的保险公司，可以在规模较大的北美市场确保稳定的收益。再加上日本国内险企竞争激烈，不通过海外并购扩大保费收入，可能在竞争中落败，2015年9月日本生命保险就宣布与三井生命保险合并。

制药公司也是日本企业海外并购的主要目标之一。原本老龄化对制药公司来说是利好消息，但相反，随着日本国家债务和财政赤字的激增，日本政府正在采取措施抑制医疗保健费用的上涨，并且努力寻找新办法削减开支。目前削减成本的措施包括：降低药品价格，增加仿制药的销售比例，向跨国制药公司开放日本医药市场等等。

今年年初，日本药企Shionogi公司向投资者发出警告说，随着日本从4月份开始实施全国性的医疗保险价格修正，日本处方药市场将会面临更加严峻的形势。调价行动将使整个行业的产品价格平均下降5.2%。为此，Shionogi和日本其他大型制药公司不得不寻找途径，一方面解决目前严峻的微观经济问题；另一方面应对许多药物不久之后将失去专利保护这一现实。日本制药公司无疑都看准了并购行动所带来的好处。当然，日本制药公司手中大把的现金也是重要的推动因素。

瑞银集团并购主管StevenThomas认为，日本大型医疗保健公司已经认真制定了它们的发展战略，其目的是为了增加它们的产品品种，扩大全球影响力，获取有希望的研发产品和经销渠道。在这些公司看来，通过战略并购活动有望加速这些计划的实施步伐，因此，一旦有吸引力的目标进入视线，它们就会全力出击。

另外，日企在消费、物流、通信等行业也表现的十分积极，比如软银在2012年以373亿美元收购了美国电信公司斯普林特（Sprint）；三得利在2014年接手美国威士忌品牌beam，交易金额160亿美元；2015年2月日本邮政以51亿美元买下澳洲第一大运输物流供应商Toll Holdings等，不仅创下了各自行业的记录，同时也进入日本公司十大海外收购案之列。这些收购的最根本驱动力是为了获得更大的增长潜力，日本经济2015年预计将增长0.8%、2016年增长1%，远远低于经合组织(OECD)23个成员国平均2.3%和2.6%的预测值。

新战略：依靠“精确制导”和长期规划制胜

在经过30年海外并购的经验积累，日企现在的海外并购很少盲目。不同于一般泛泛意义上的“获得品牌、技术、市场”，日企现在的目标十分明确，堪称“精确制导”。

以三得利公司为例，日本人原本并不喝威士忌，在明治维新全盘西化之后才开始学习威士忌蒸馏技术。1918年，三得利创始人鸟井信治郎资助21岁的竹鹤政孝去苏格兰学习威士忌酿造技术，并于1924年创立了日本第一家威士忌酒厂：山崎。2015年，权威行业刊物《威士忌圣经》将山崎旗下一款威士忌评为当年全球最佳威士忌。因此，三得利在收购威士忌酒厂方面有着专业的眼光，除了上文提及的以160亿美元，将在无数小说和电影中出现的美国国民威士忌品牌Jim Beam收入囊中外，三得利还收购了大量贵族小厂，比如Bowmore，这是一款产自苏格兰艾雷岛的单一麦芽威士忌，堪称苏格兰威士忌中的贵族，有着一批忠实的粉丝，通过收购，三得利不仅一跃成为全球第三大烈酒生产商，还拥有了大量细分的高端客户。

类似的案例也出现在日本的制药行业，由于日本政府正在增加仿制药的销售比例，日本第一制药三共株式会社将收购的目标转向了印度。今年6月，该公司购买了印度最大制药企业兰伯西公司的多数股权，为此公司付出了34亿~46亿美元的代价。 由于市场对仿制药需求的上升，兰伯西公司在提供给分析人士的投资建议中表示，公司预计今年的收入将增长约18%，利润增幅高达25%，这些数据显然对第一制药三共株式会社极具吸引力。第一制药三共株式会社已经表示，它将把一些研究、开发和生产业务从日本转移到低成本的印度去。

日企在保险行业的收购同样体现着“精确制导”的目标，今年10月日本生命保险与澳大利亚国民银行就收购该行的人寿保险业务达成协议。按照协议，国民银行将把保险业务剥离出去成立新公司，由日生将向新公司出资80%，国民银行则负担剩余20%。此举被认为是为了继续利用作为主要销售渠道的国民银行窗口来销售保险。受人口减少等因素影响，日本国内的人寿保险市场难以大幅增长。澳大利亚的保险市场规模仅为日本的15%左右，但是对死亡保障和医疗保障的需求高涨，目前正以每年2位数的速度增长。

从上述案例可以看到，日企现在十分偏爱在同行业里进行并购，根据具体的需要，通过海外并购，获得某一具体的品牌，绕过某项监管，获得某个具体的渠道等。这样的收购由于目标明确，投后管理和整合一般也比较容易操作，成功率较高。

另外，日企对海外并购战略的长期坚持也是其海外经验日益丰富的重要原因。例如日本烟草产业公司就是把并购作为企业发展战略的重要构成。为了开拓日本之外的更多新市场，它先后于1999年收购美国诺兹纳贝斯克的海外业务，2007年收购英国Gallagher，不仅一举成为全球第三大烟草厂商，还通过并购实现了品牌升级而赢得了欧洲高端市场；2015年9月，又将美国第二大香烟制造商雷诺兹旗下有机烟草品牌天然美国精神的国际经营权以50亿美元的价格买下，获得了更多年轻的消费人群。

长期的积累使日企在尽职调查、商业决策和投后管理方面获取了宝贵的经验。在尽职调查方面，不同于以往狂热时期的收购，日本公司现在会做大量的尽职调查，包括与各类利益相关方沟通，了解大量的细节和要求，甚至不惜为此花费大量时间；在并购决策方面，日企现在也很少像过去那样由一位领袖人物定乾坤了，而是追求管理层内部的一致意见；而在投后管理和整合方面，日本公司会千方百计留住那些对收购行动至关重要的工作人员，比如，有远见的管理团队、研发部门、科研人员、营销人员等；同时派出自己的管理团队在美国或欧洲呆上多年，加强交流。

而且日企在海外并购市场的形象也越来越正面。很多国际投行作为卖方顾问，都建议卖家将日企加入竞标名单，因为日企一旦在内部达成共识，就很少毁约，即使外部经济条件恶化时也不放弃，而是从更长期的战略出发看待收购，从这个角度看，卖给日本公司要远远强于美国的私募基金。此外，日本公司在投后管理方面，充分信任目标公司原有的管理团队，很少换人和裁员，而是尽量保持其原有的经营特色，不强迫其融入日本文化。加上日本现在的收购多数是从实际的商业战略角度出发，而非像过去一样一味的追求“高大上”，日本正在受到更多国际市场的青睐。