日本央行今年1月推出负利率过去一个多月，日本10年期政府债券收益率降至零以下。最初日本央行提出负利率时，官员们期待负利率能够推动增长，因为这种冲击将最终迫使企业和投资者利用他们闲置的巨额资金或银行存款，做一些富有成效的事情。

日本央行引入负利率的一个重要原因是希望此举令日元贬值。遗憾的是，这个政策似乎弄巧成拙了：过去一个月，日元兑美元升值7%，这进而破坏了日本央行的可信度。

日本央行一些官员认为，这些现象都是暂时的，之后一定还会出现其他传导渠道。尤其是，他们希望负利率的冲击将迫使日本首相安倍晋三(Shinzo Abe)在企业界和劳动力市场推行同样激进的结构性改革。尤其是，日本央行正敦促企业提高薪资，以抗击通缩并充分利用企业的闲置资金。

确实，为达到摆脱通缩的目的当然少不了工资的上涨，然而现在看来这一期待也即将化为泡影，3月3日为止，日本2016年春季劳资谈判（春斗）进程过半，然而由于股市下跌、日元升值等市场环境变化激烈，加薪谈判的气氛并不浓烈。预计汽车、消费类电子等制造业巨头将连续3年上调基本工资，然而达成妥协的涨薪幅度低于上一年度已板上钉钉。

在负利率世界里，很难想象企业会突然觉得受到鼓舞而大幅加薪。看到政府债券收益率变为负值，已经让企业高管变得更担心了。在安倍团队没有表态的情况下，日本和日本央行似乎正陷入僵局。

日本内阁府8日公布的2月份经济观察者调查结果显示，反映街头实际经济情况感受的现状判断指数为44.6，比上月下降2.0点，连续两个月出现恶化。内阁府把对总体经济形势的评估从上月的“保持温和复苏趋势”下调为“出现疲软迹象”。

另外，东京商工调查公司8日公布的2月企业破产数量（负债1000万日元、约合58万元人民币以上）比去年同期增加4.5%至723家，时隔一个月同比增加。建筑业和制造业不振推高了整体破产数。

当看到负利率政策并没有带来预期中经济的好转时，日本央行官员似乎也开始怀疑其有效性。据日本共同社消息称，日本央行将于14日起召开货币政策会议，分析评估2月推出的负利率政策的效果。虽然行长黑田东彦对于再扩大负利率幅度一直发言谨慎，但企业业绩开始出现阴影，日元升值压力也挥之不去，央行的判断将受到关注。若10日欧洲央行（ECB）在议息会议上推出大力度的货币宽松政策，或者16日美联储放弃加息，则很可能导致日元进一步走高。

金融机构欲发掘老年人市场

在这样的环境下，日本的银行与证券公司开始“另寻出路”，他们开始销售复杂基金产品，这类产品可以向或许不了解产品风险的个人投资者收取高额费用，绑定对从日本股票到美国高收益率债券等各类资产的投资，并押注外汇汇率。

在日本国债风险上升的情况下，双层基金每月发放红利这个特点颇能吸引老年投资者。但过去一年新兴市场货币兑日元下挫20%以上，导致这类所称的双层(double-decker)或分层(layered )基金的持有人出现大额亏损，因此实际上这些产品同时也蕴含更高风险。

对此，日本金融厅监察部门负责人Toshihide Endo表示双层基金这个领域目前存在很多问题，虽然日本老年人通常属于较有钱的阶层，但他们购买这类基金并不合适。

负利率变成海外投资者赚钱工具

而对于海外投资者来说，处于纪录低点的负利率并未阻碍海外投资者对日本国债的需求。事实上他们反而受到了激励。

海外投资者利用负利率赚钱

随着日本央行1月29日出台的负利率政策使得日美货币政策背离进一步扩大，利率互换市场5年期日元基点互换本周已经触及创纪录的-102.5个基点。使用基点互换策略的投资者的回报计算结果显示，尽管日本五年期国债收益率周三为-0.175%，但是当日持有这一国债相当于其有2.3%的固定票息。

虽然养老基金、银行和家庭因为国债开始给其带来亏损而纷纷从中撤资，但是海外投资者却加大了对世界第二大主权债市场的投资，流入的资金相对于日本的外汇市场和脆弱的经济复苏而言可以说是颇为可观。

“日本央行负利率政策下，两年期和五年期日本国债的海外需求非常强劲，”巴克莱驻东京利率策略师Naoya Oshikubo说。“政策背离带来的互换基差扩大仍将是投资者今年的关注焦点。”

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