上周，全球金融市场大幅震荡，股市、汇市、能源、黄金市场出现近期少有的同步联动，其中，在外汇市场上，日元的表现最为抢眼。日元兑美元上周开于1美元兑120.93日元，收于1美元兑116.85日元，单周上扬408点，涨幅达3.4％，创14个月最大单周涨幅，而其他非美货币则大多以阴线报收。

　　套利头寸集中解除

　　上周全球股市的大幅下挫，冲击套利交易，无疑是日元逆势大涨最直接的原因。外汇市场中的套利交易，即借入低息货币贷款，转而买入高息货币，以赚取利差收益。由于日元是主要货币中利率最低的，因而成为套利交易的主要借出货币。

　　国际资本大量借入日元，随后在外汇市场上抛出，买入澳元等高息货币，造成了日元此前持续两年的熊市。国际资本中最主要的力量是对冲基金，他们在投资时，并非单独倚重某个市场，而是根据自己的获利模型，同时将资金分布于多个金融市场，以期减少风险。当上周全球股市大幅下挫时，为了保护在股市的投资，他们对套利交易进行了大规模解除，即资金回流日本，因而对日元的需求大幅上升，促成了日元强势。

　　汇市与股市之间的联动近几年逐渐弱化，而此次对套利头寸的解除，成为股汇两市再次联动的触发器，这种联动能够持续多久，目前还难以推断，但接下来的一段时间，股市与套利头寸，无疑将是日元关注的焦点。

　　关注股市风云变幻

　　投资者本周可以继续重点关注全球股市的变化，如果股市调整气氛继续蔓延，那么可能会促使更多的套利头寸被解除，日元将会继续逆势上扬；如果股市表现出企稳迹象，则对冲基金解除套利头寸的意愿将会减弱，但在各大股指恢复涨势创出新高前，对冲基金出于谨慎的目的，也不太可能短期内再度大规模建立新的套利头寸。从全球各大股指图形观察，此轮调整刚刚开始，短期内冲新高无望，近期股市因素有可能继续推动日元上扬。

　　如果日元继续上扬，则日元本身的涨势，也会触发解除套利头寸。因为，借入日元投资者的获利空间，即为日元与其他货币的息差，当日元汇率上扬时，相当于投资者的还款成本在上升，当日元汇率上扬的幅度，超出息差收益时，投资者便面临无利可图的窘境，不得不解除套利头寸。

　　因此，如果日元近期继续走强，可能会将新近入市的套利头寸挤压出场，并带来恶性循环，加剧美元/日元的跌势，但对于中长期的套利头寸而言，日元短期的反弹不会对他们带来明显冲击。

　　美元可能“笑到最后”

　　不过，从中长期来看，由于日元的利率过低，且在夏季前升息无望，预计套利交易终将再度卷土重来，日元中长线下跌趋势难以扭转。

　　因此，结合基本面因素，预计日元近期的反弹有望持续一段时间，但不会形成反转。从日K线图观察，当前美元/日元正在测试2006年5月以来的上升趋势线，在上周凌厉的跌势面前，结合KD指标此前出现的顶背离，该趋势线守稳的可能性较小，美元/日元可能会直落2年来的上升趋势线所在113.50，在这里有机会获得买盘支撑，并可能吸引新的套利交易资金入场。但这里能否守得住，则要取决于全球金融市场的联动效应。

　　最后需要注意的是，如果全球股市持续恶化，并最终演化为一场股灾的话，将会对全球经济构成沉重打击，在这种情况下，国际资本避险需求将会大幅上升，而外汇市场最终的受益者很可能是美元，因美元至今仍扮演着最大避险货币的角色。(本报特约作者 刘东亮　发自北京)
 
  
     《国际金融报》 ( 2007-03-05 第08版 )