原标题:“广场协议”之后日本经济泡沫化原因再探
二、基于泰勒规则对两国货币政策的考察
泰勒(Taylor)提出的简单货币规则,为分析两国货币政策是否处于理想水平提供了检验工具。由于不止一次的资产价格泡沫警示作用,研究者将资产价格纳入到泰勒规则中,对央行的货币政策进行新的考察。如前所述,单纯观察名义利率水平,难以看出日本和德国货币政策的松紧度区别。因此,使用考虑资产价格的扩展泰勒规则,来对当时日本、德国的货币政策进行比较分析。
分析结果表明,两国的货币政策规则当中,德国对通胀率更为敏感,其利率对通胀率变化的弹性系数达到1.26,而日本的货币政策对通胀率变化则缺乏弹性(0.66)。此外,利率政策和产出缺口也显示出了正向变化的关系。在资产价格方面,德国的货币政策力度与资产价格偏离程度也有正向的变化关系,从而能够起到平抑资产价格过高的作用;但日本的情况则颇为令人费解,其货币政策在客观上显示出了对资产价格具有推波助澜的作用。
将实际利率水平,与估计得到的泰勒规则标准下的理想利率水平进行比较,结果发现,1987年至1989年的大部分时间当中,日本的利率水平是过低的,最严重时低于理想的利率水平1%左右,而同一时期德国的利率水平,则围绕理想的水平上下波动,没有表现出持续的过紧或过松迹象。
三、日本选择过度宽松货币政策的原因
由前面的分析可见,“广场协议”之后日本的货币政策是过于宽松的,相对于德国而言更是如此。从日本内部因素来看,日本采取过度宽松货币政策的原因有以下四点:
(一)需要采取措施来刺激内需
汇率大幅升值,会在短期内对外部需求产生重要影响,日本出口数量的减少在所难免——事实亦如此,1986年以日元计价的出口贸易金额出现了两位数的降幅。因此,在当时的背景下采取刺激内需的政策,基本成为共识。包括1985年10月成立的具有日本央行背景的前川委员会,在1986年4月发布的“前川报告”中,也认同扩大内需的政策取向,尽管他们认为当时的做法是有缺陷的。
(二)财政政策空间不大
谈及刺激内需的政策,财政政策和货币政策是必然要考虑的。但是,从当时的思维方式来看,日本的财政状况已经不容乐观,“广场协议”签订之前的1984年,政府债务占GDP比重已经超过了50%,而且,在之后的几年中还有向60%突进的趋势。因此,当时日本大藏省对于使用财政政策来扩大内需持否定的意见。
(三)大藏省处于强势地位,而央行缺乏独立性
对于大藏省的这种政策态度,具有央行背景的“前川报告”曾经力陈其观点,例如强调财政政策应该为缩小顺差加大支出,而货币政策应指向稳定物价水平的政策目标。但是,由于大藏省的强势地位,这些不错的想法,在实际中并未落实。而且,这种形势还使得央行的货币政策成为刺激内需的默认选项(default option)。因此,可以说日本的泡沫经济是——(1)国内政治,指大藏省的强势和央行的缺乏独立性;(2)国外压力,由于日本拒绝开放农业、建筑业和金融业,因此国外要求日本扩大内需以减少贸易顺差;(3)银行行为,指银行后来在事实上执行的过度的宽松货币政策——这三者共同作用的结果。事实上,强势的大藏省,后来将刺激内需的重任交给了央行,通过不断增加货币供应量来刺激内需,并逐渐演变出经济泡沫。
(四)物价水平确实较为稳定
如前面所分析的,日本在整个20世纪80年代中后期的通胀率水平都处于较低的水平。在这样的背景之下,如果央行为了稳定物价水平,而出台比较严厉的紧缩的货币政策,在当时这仍然是不得人心的做法。但是,如果考虑到当时资产价格的膨胀速度,则银行利率还是非常廉价和不合时宜的。而在那时候,资产价格并没有进入到央行政策考量的视野范围。
四、日本和德国同途殊归的启示
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