自从日本银行推出负利率政策，日元汇率就不停地升值，上周的抽升更创下日元兑美元的18个月新高。宽松政策带来汇率升值，相信是日本货币当局始料不及的。

其实，明眼人早就看出端倪了。汇率是国家基本面和货币政策走向所决定的两国间的相对价格，在美国延迟加息和欧洲进一步QE下，日元升值压力陡增。恰恰在这个时候，日本的通货膨胀走低，民众的通胀预期更出现坍塌，尽管利率水平极低，扣除通胀后的实际利率却在上升，吸引资金回流。

日元这些年都是国际套利交易的资金供应源，日元升值触发套利盘平仓，带来连锁反应，日元窜升，澳元暴跌，大宗商品和部分新兴市场货币与股市均受冲击。同时市场重新审视日本银行可动用的政策工具，看多日元资金开始建仓，日元汇率从一面倒看跌，走向了反面。

日本银行总裁黑田东彦，是一个语不惊人死不休的人物，喜欢动用极端政策给市场意外，而且喜欢在出招时间上令市场措手不及。笔者相信日元升到这个水平，BoJ出手干预的机会颇大。日本内需了无起色，目前实在没有本钱因为汇率让出口再受打击。

但是日本可动用的政策工具却十分有限。日本银行的资产负债表，几乎和日本政府一模一样了。换言之，日本央行已经买下了差不多整个日本政府的债务，进一步实施传统QE的空间已经不大。近年尝试的QQE一直效果不彰，负利率政策更伤害银行盈利与资本金。日本比任何国家更急切需要在非常规货币政策上找出新的招数，唯有如此才能为已成强弩之末的安倍经济学注入新的动力，唯有如此才能制止日元的升值势头。

笔者相信，除了口头干预，日本有可能再推银行存款分类负利率，并可能将民间储蓄利率也变成负利率，籍此逼迫消费。不过此举的政治风险极大，对老龄化的日本社会打劫、对困顿中的中产阶层打劫，必然冲击民意已经降到40%以下的安倍政府，其经济效果也可能得不偿失。

笔者不排除日本银行在两年内通过购买美国国债来制造本国流动性。这样做的内部政治成本最低，政策纵深较大，同时可以有效抑制日元升值。不过，不知道致力于退出QE的美国联储会怎么想。

本文原载于今周刊，为个人观点，并非投资建议或劝诱