（海外国债期现货市场基础知识系列之六）

首创期货研究咨询部副经理 朱赫整理

20世纪70年代后期，日本开始利率市场化改革，利率波动风险加大，金融机构迫切需要有效的避险工具。在此情况下，日本在1985年推出国债期货。目前，日本国债期货市场已经成为全球较为活跃的市场之一。下面，我们就来简要介绍下日本国债期货产生的背景和发展情况。

首先，利率市场化改革催生了国债期货这样的风险管理工具。1965年，日本政府在战后首次发行国债，并在一开始就对国债的流通加以限制，导致国债二级市场规模很小。直到20世纪70年代，随着国债发行量的增大，日本政府不得不从1977年开始逐渐缓和对金融机构买卖国债的限制，国债二级市场得以急速扩大。在国债二级市场日趋活跃的情况下，政府发行新债时就不能不考虑国债二级市场的利率水平。日本于1978年开始以招标方式来发行国债，国债发行条件越来越趋于灵活化，接近市场的实际利率水平，并进而推动整个债券市场的利率市场化。至1985年日本推出国债期货时，日本国债交易利率和发行利率已实现完全市场化。可以说，正是利率市场化改革刺激了市场风险管理需求的出现和提升，并最终催生了国债期货的出现和发展。

其次，日本金融管制的逐渐放松也为国债期货的发展创造了土壤。日本在战后对金融业实行分业管理，限制混业经营。20世纪70年代中后期，日本国内外都提出了减少金融管制的要求。1980年，日本政府允许商业银行开办国债的柜台销售业务，兼营部分证券业务，并允许证券公司开始兼营中期国债基金，而中期国债基金实际上是一种与市场利率相联系的小额普通存款。1981年，日本允许银行经营有关买卖公共债券、募集新公共债券等证券业务。1983年和1984年，日本政府允许银行办理长期付息国债、中期付息国债和中期贴现国债的买卖业务，推出了高收益率的国债定期账户和国债综合账户。同时，日本还允许证券公司办理国债抵押贷款业务，并与信用金库合作推出中期国债基金与普通存款相结合的资金综合账户，客户可以通过资金综合账户自由地以普通存款的形式提取资金。至1985年日本推出国债期货时，日本政府已逐步放宽对银行和证券公司的管制，允许银行参与证券业务。

再次，日本国债现货市场的迅速发展，也为国债期货的成长创造了条件。自1975年大量发行之后，日本国债发行余额从1975年14.9万亿日元增长到1985年的132.9万亿日元，10年间增长了10倍。而国债交易额从1975年492亿日元增长到1985年的47.9万亿日元，10年间增长了974倍。国债现货市场的快速发展为国债期货的推出奠定了良好的现货市场基础，至1985年日本推出国债期货时，国债余额占GDP比例为9.9%。

国债规模的大幅增加，伴随利率市场化和金融自由化的逐步推进，导致企业和投资者面对越来越大的利率变动风险。在此背景下，1985年日本议会通过了证券交易法的修正法，决定同年10月创设债券期货市场。其中，修正法还允许银行等金融机构参与证券交易所的债券期货交易。到了1986年，10年期日本国债期货合约的交易量就已一度超过芝加哥期货交易所的美国长期国债期货合约的交易量。

自东京证券交易所1985年推出10年期日本国债期货合约后，日本还于1988年推出20年期日本国债期货合约，于1996年推出5年期日本国债期货合约，于2009年3月推出10年期迷你日本国债期货合约。日本国债期货市场建立之后，参与的机构投资者如银行、保险公司等不断增加。这些机构投资者的投资具有分散性、大宗性和长期性等特点，面临着较大的价格风险。为适应其避险需求，东京证券交易所又于1990年上市了国债期货期权合约。(CIS)