作者：徐启元 陈璐

来源：《中国金融》2018年第5期

日本曾在20世纪80年代贸易顺差大幅增加、贸易摩擦加剧的背景下，推出了作为减少顺差措施之一的“黑字还流”计划，目的是通过输出日元资本加大对发展中国家的投资援助，促进国际收支平衡，同时带动日本企业、产品和服务走出去，加速日元国际化。现阶段，总结日本“黑字还流”计划经验，对改善我国对外投融资合作有较好的借鉴意义。

日本“黑字还流”计划推出的背景

日本贸易顺差持续扩大。1965~1974年，日本GDP年均增长9.4%，内需与外需分别平均贡献了11个和-1.6个百分点。20世纪70年代，为减轻石油危机引发的不利冲击，日本采取措施扩大出口以保持一定的经济增速。1974~1985年，日本GDP年均增长4.3%，内需与外需分别平均贡献了2.5个和1.8个百分点。随着外需对经济增长贡献度的提高，贸易顺差急剧扩大，贸易差额由1980年的-2.6万亿日元快速增加至1986年的13.7万亿日元。

日本面临巨大的国际压力。随着贸易顺差逐年大幅增加，发达国家对日本的不满情绪也日益增加，贸易摩擦加剧，国际社会要求日本减少贸易顺差的压力越来越大。继1985年9月日本签订《广场协议》推动日元升值以降低顺差规模后，1987年9月美国国会再通过决议，要求日本将政府开发援助（ODA）规模增加至国民生产总值（GNP）的3%。发展援助委员会（DAC）成员国要求日本继续增加政府开发援助规模，向经济开发资金短缺的发展中国家还流大量剩余资金。

资金充裕、利率处于较低水平。日本经历战后长达三十多年的高速增长，到20世纪80年代中期，GDP规模已达美国的三分之一，经济实力明显增强。80年代中后期，日本政府实行扩张性货币政策。从1986年1月开始，日本银行连续降息，将利率降至历史上以及当时世界上的最低利率水平2.5%，且维持至1989年4月。与此同时，货币供应量呈不断扩张趋势，1989年M2增速达到11%，较1985年提高2.25个百分点。

“黑字还流”计划的主要内容

于1987~1991财年实施的“黑字还流”计划，总额度650亿美元，三期计划分别于1986年9月、1987年5月、1989年7月提出，每一期都有其侧重点。截至1992年末，“黑字还流”计划如期超额完成，向发展中国家提供还流资金670亿美元。

第一期计划：向国际开发性金融机构出资，额度100亿美元。一是设立日本特别基金。在世界银行设立日本特别基金，基金总额3300亿日元（按当时汇率约25亿美元），包括由世界银行于1987~1990年在日本发行日元债券募集3000亿日元、由日本通过其政府开发援助（ODA）预算捐助300亿日元。二是向国际货币基金组织（IMF）提供贷款。日本于1986~1990年从其外汇储备中取出36亿美元特别提款权（SDR），向IMF提供政府贷款，以改善IMF的财务状况，增强其向国际收支赤字国提供金融支持的能力。三是向国际开发性金融机构增资。参与国际开发性金融机构的资本扩充计划，总额39亿美元。向国际开发协会注入26亿美元的日元资本，向亚洲开发基金注入13亿美元的日元资本。

第二期计划：推动国内资金流向发展中国家，额度200亿美元。一是鼓励国际开发性金融机构在日本发行日元债券。鼓励世界银行、亚洲开发银行、泛美开发银行在日本发行日元债券，推动日本国内私人资本流出，额度70亿美元。二是扩充日本特别基金规模。通过政府开发援助资金分别在亚洲开发银行、泛美开发银行成立日本特别基金，额度10亿美元。三是支持日本金融机构参与日元银团贷款。包括日本进出口银行、日本商业银行参与世界银行等的银团贷款项目，向发展中国家提供商业性日元贷款，额度60亿美元；日本海外经济协力基金参与由国际开发协会组织的面向最不发达国家的银团贷款项目，向发展中国家提供援助性日元贷款，额度30亿美元；日本海外协力基金通过双边渠道直接向发展中国家发放无偿援助贷款。四是扩大向发展中国家的非约束性贷款规模。日本进出口银行联合日本的商业银行，通过双边形式直接向发展中国家提供总额为30亿美元的商业性、非约束性日元贷款。五是承销发展中国家发行的日元债券。为帮助发展中国家政府募集日本国内的私人资金，日本进出口银行承销发展中国家在日本发行的日元债券。

第三期计划：为布雷迪计划提供支持，额度350亿美元。一是日本进出口银行与国际金融机构合作。为减轻主要债务国的债务负担，日本进出口银行与IMF、世界银行等协作，通过平行贷款（Parallel lending）和共同融资（co-financing）发放日元贷款，额度135亿美元。其中，向布雷迪计划的救助国提供80亿美元的日元贷款。二是日本海外经济协力基金发放日元贷款。日本海外经济协力基金发放援助性日元贷款，额度70亿美元。其中，向布雷迪计划的债务救助国提供20亿美元的日元贷款。三是向国际金融机构提供资金支持。向世界银行等提供资金支持或捐助，额度145亿美元。

“黑字还流”计划业务构成与资金来源

“黑字还流”计划的业务包括政府开发援助（ODA）和商业性日元贷款。

政府开发援助包含两种模式，即向国际金融机构出资和通过日本海外经济协力基金向境外发放具有援助性质的日元贷款。商业性日元贷款涵盖两类业务，即日本进出口银行开展的境外日元贷款业务和日本商业银行参与的境外日元银团贷款业务，海外日元银团贷款业务通常由日本进出口银行或国际金融机构开展。

“黑字还流”计划的资金筹集涵盖两个途径，即政府开发援助预算资金和私人储蓄资金。私人储蓄资金是“黑字还流”贷款资金的主要来源，占整个计划650亿美元的比重约为71%，达460亿美元。

政府开发援助预算资金来源于两个部分，一是一般会计预算，资金无成本，全部来源于国家税收；二是财政投融资，资金有成本，来源于发行国债、邮政储蓄、养老保险以及国民年金等。私人储蓄资金来源于家庭和企业的储蓄，通过商业银行存款、日本进出口银行发债、外国政府和国际机构发行日元债券等途径筹集，资金成本较高。

“黑字还流”计划运作模式

通过日本海外经济协力基金为两国间综合性计划或项目提供援助性贷款。日本海外经济协力基金的援助性贷款总额约100亿美元，占还流资金的15.4%。贷款对象涵盖两类，发展中国家的政府及其机构，以及与发展中国家经济发展有关的日企。贷款形式分为规划贷款和项目贷款两类，规划贷款是向对象国的某一项发展方案或经济计划发放贷款，包括进口商品贷款、金融中介贷款、部门调整贷款、结构调整贷款等；项目贷款是向具体的投资项目发放贷款，包括改扩建贷款、工程服务贷款、工程项目贷款等。贷款程序是由日本政府与对象国政府签署相关援助协议，明确贷款的额度、期限和其他条件后，日本海外经济协力基金与对象国政府有关部门签订具体贷款协议。日本海外经济协力基金的贷款年利率通常为2.5%~3.5%，偿还期限一般为30年（含10年宽限期），贷款中赠予部分不低于25%。

成立日本特别基金向发展中国家提供技术援助资金。1988年日本政府成立特别基金，促进与开发自然资源、发掘人力资源、引进先进技术、推进工业化进程等相关的经济活动，帮助亚洲开发银行发展中成员调整经济结构。特别基金是日本政府资助的双边基金，资金用于两个方面：一是支持私营部门项目，通过单独或联合股本投资，为私营部门的开发项目提供支持；二是资助技术援助活动，通常情况下，以赠款的方式，资助区域合作性活动，支持项目准备活动，帮助咨询服务活动；特定情形下，以单独赠款的方式或通过联合赠款，对亚洲开发银行融资的公共部门开发项目的技术援助部分提供资助。技术援助是特别基金的主要活动，在1998年末特别基金获得的6.96亿美元日本政府捐款中，用于技术援助的额度达5.13亿美元。

通过日本输出入银行提供政策性优惠金融服务发挥引导带动作用。日本输出入银行是日本的政策性金融机构，主要从事融资业务和担保业务。“黑字还流”计划实施期间，日本输出入银行提供了90亿美元贷款。设立60亿美元协调贷款，以日本输出入银行资金为引子，协调民间金融机构贷款，引导民间资金投向发展中国家；直接向发展中国家提供30亿美元不含附加条件的贷款，补充民间金融机构对企业走出去支持的不足。相比日本海外经济协力基金贷款，日本输出入银行对外直接贷款具有期限较短（15年期居多）、利率较高的特征。

通过成立公私合营投资基金对产业化项目特别是不易市场化融资项目进行股权融资。1989年“黑字还流”计划实施期间，成立了境外投资促进机构即日本国际发展组织（日本海外经济协力基金、98家私人企业分别持股三分之一和三分之二）。公私合营投资基金对与日本有经济合作的发展中国家制造业建设项目进行股权投资，尤其是对私企独立承办具有较高难度、存在较大风险的项目给予支持，是日本支持企业对外直接投资的重要辅助力量。

通过日元资本的输出实现引进来和走出去的平衡。与商业性以美元投资为主的资本输出形式不同，政策性的“黑字还流”计划72%的资金都使用日元，包括日本特别基金、向发展中国家提供的援助性日元贷款、向发展中国家提供的商业性日元贷款等。“黑字还流”计划向外输出日元资本，附加条件为投资对象国必须购买日本机械设备等产品，这既对受援助国经济发展提供了支持，培育了出口产业；又为资本回流日本、购买日本的产品和服务创造了条件，实现了走出去和引进来的双赢。

通过完善海外投资保险制度为日企海外投资提供保护。日本在1956年制定了《输出保险法》，建立海外投资保险制度。“黑字还流”计划实施期间，《输出保险法》被改为《贸易保险法》，将海外投资的保险对象加以拓展，向外国政府及企业给予融资和融资担保的日企、购买外国政府或企业股票的日企、在海外经营的日企子公司均被纳入保险范围；保险的保障标准也明显提高，以政府财政作为理赔资金的后盾，给予企业较低的投保费用率和较高的保险赔偿率。

“黑字还流”计划的实施效果

一是促进了国际收支平衡。通过增加内需扩大进口，增加向欧美等发达经济体的资本输出和向发展中国家尤其是亚太地区的直接投资及各种援助贷款，叠加日元升值，扭转了日本贸易顺差逐年增长的趋势。1986~1990年，日本贸易差额由13.7万亿日元逐年减少至7.6万亿日元。1985~1989年累计对外投资1.38万亿美元，5年间增长了2.2倍。

二是形成了日元还流渠道。“黑字还流”计划向亚太地区发展中国家能源、原材料出口企业发放日元贷款，推动日元资本流向发展中国家；对象国在项目投产后向日本出口产品，利用取得的日元收入偿还贷款，形成了日元流出和回流的循环。通过日元境内外的还流，提高了日元在国际贸易中的计价和结算份额，扩大了日元在国际贸易中的流通。

三是完善了走出去的金融支持体系。通过实施“黑字还流”计划，事实上形成了商业性与政策性金融“两条腿”支持走出去的局面。一方面，加强了日本与投资对象国的关系，通过增进日本投资者对投资地区政治、经济、文化等方面的进一步了解，为日企对外投资提供条件，为实施日元商业贷款提供便利；另一方面，通过健全政策性金融体系、完善境外投资保险制度等，为企业走出去提供了更多选择和支持，有效降低了日企走出去的风险。

四是提升了日元国际地位。得益于日元资本的不断输出，日元在投资、信贷、国际结算和国际储备中的作用不断显现，日元在国际市场的地位快速提升。1986年“黑字还流”第一期计划实施后，日元在全球官方外汇储备中的占比不断提高，由1987年的6.8%逐年上升至历史高点1991年的8.7%。

五是提升了日本的国际形象。“黑字还流”计划主要支持发展中国家经济建设。日本通过特别基金提供技术援助，包括举办研讨会、培训，开展环境保护、私营部门发展等活动，提升了日本在世界特别是亚太发展中国家中的地位，展现了日本履行国际责任的良好形象。“黑字还流”第三期计划对美国的布雷迪计划提供资金支持，帮助发展中国家应对了债务危机，由此美日同盟关系得到了加强。

政策建议

设立具有政策功能的国家对外投资基金。与日本“黑字还流”计划较强的政策性功能相比，我国对外投资以商业运作资金为主，资金利率偏高、期限偏短、条件较高，对部分不宜完全市场化运作的战略性项目支持不足，是当前的一大短板。建议在继续坚持以市场导向、商业原则运作好现有各类对外投资基金的同时，由国家设立政策属性较强、带有援助性质、资金成本更低、期限更长、能更好地服务国家战略的对外投资基金。鼓励政策性金融机构开展政策性金融业务，对市场化融资存在困难的重大项目或规划给予融资支持，发挥引导带动作用；对部分欠发达国家或具有战略意义的项目提供的援助融资，其期限应明显长于商业贷款，形成政策性金融与商业性金融的良性互动，支持我国更好履行大国责任、打造命运共同体。

完善机制设计促进人民币在对外投资中的使用。借鉴“黑字还流”计划促进日元资本输出的经验，设计人民币对外投资与回流的机制。提高人民币在对外投资资金中的比重，加快落实“一带一路”高峰论坛成果，完成对丝路基金1000亿元人民币增资、金融机构设立人民币海外基金等举措，可由国家发起设立政策性较强的投资“一带一路”基础设施项目和产能合作产业类项目的人民币海外基金，开展对外投资。加强对各类基金资金使用的统筹，制定相关规定，比如，对利用我国开发性、援助性资金的项目，明确需有一定比例用于采购中国设备和产品，也鼓励其他类型基金的资金用于采购中国产品。

采取措施调动民间资本参与的积极性。我国民营经济活跃、资本体量巨大，有的基金已经形成了一套完善的投资模式，但总体规模仍然较小，对国家层面基金的参与度较低。可考虑通过国有资本做先导、提升项目经济回报，再引入民间资本，扩大资金来源，充分发挥民营企业技术细分领域、境外细分市场的特点，提高资金使用效率。建议在部分由政府主导的对外投资基金中提高民间资金的比重，或设立专业性较强的龙头企业占较大比重的对外投资基金。

建立和完善境外投资保险制度。借鉴日本“黑字还流”计划实施期间出台《贸易保险法》经验，结合我国当前走出去面临的新形势，与时俱进地加强境外投资保险立法，对海外投资保险范围、保障力度、理赔程序等进行梳理完善，提高中资企业走出去的抗风险能力。借鉴日本输出入银行的做法，促进政策性信用与保险合作，为债务、信贷等信用风险提供担保、保险或再保险服务。拓展我国出口信用保险公司境外投资保险业务，增加承保与企业走出去有关的政治风险，帮助企业更有效地应对、防范和化解潜在的投资风险。