日元走强和日本国内通缩并行的道路是不可持续的。其主要出口行业的不景气以及近来的贸易赤字，说明这条道路就要走到尽头了。日元可能会急剧贬值30%-40%。1996年日元贬值是引发亚洲金融危机的主要因素。中国、韩国和东南亚国家必须有足够健康的银行体系才能抵御日元大幅贬值的冲击。

庞氏骗局

　　到2011年三季度，日本名义GDP在四年里收缩了8%，其中6个百分点是由于通缩造成的。要是不算增加的政府支出，收缩可能还要再增加1个百分点。日本持续的通缩是20世纪30年代以来前所未有的。

　　要是没有政府赤字，日本经济会下滑得更加严重。在此期间，中央政府债券和借贷、再加上其担保债务增加了116.3万亿日元，相当于2011年三季度名义GDP的四分之一。如果日本采取平衡的预算，其经济收缩可能是现在的2倍到3倍，将会在私营部门引发债务危机。

　　强劲的日元、通缩和攀升的政府债务形成了一个短期均衡，只要市场相信其可持续性，这种均衡就会一直延续下去。自1971年日元同美元脱钩以来，日元保持了持续上升趋势，从360日元兑换1美元升值到现在的83.4日元兑换1美元。在工资和资产价格上涨的时候，货币走强是合理的；但在工资和资产价格下跌的时候，货币走强就是一种自杀。日元的名义GDP在1997年达到顶峰，换言之，日本的名义工资达到了顶峰。其房地产价格自此每况愈下。日经指数现在仍然接近30年来的最低点。

　　日本人普遍相信日元应该走强，这种信念是错误的，但可以自我应验。之所以能够持续这么长时间，是因为日本政府采取政策，消除了日元走强所引发的通缩带来的不良影响。因此，日本的国家债务跟日元价值同步上升。2012年预计国家债务将达到1000万亿日元，约为GDP的215%，人均债务为780万日元，也就是9.36万美元，约为人均家庭净财富的一半左右。

　　日本能够长期保持通缩，有赖于市场对日本债务市场的信心。由于日本的机构和家庭持有几乎全部政府债务，他们对政府的信心就是日本通缩螺旋的护身符。

　　日本政府债务最高，债券收益却最低，原因就是通缩。实际利率（名义利率加通缩）跟其他国家水平接近。这需要通缩可持续。但是，通缩将缩小名义GDP或税基。政府怎么能靠一个收缩的经济来偿还其不断攀升的债务呢？它只能不断借钱才能维持债务，这符合庞氏骗局的定义。

　　日本国债的庞氏骗局解释了日本社会并没有觉得太过痛苦的原因。日元走强和通缩并没有导致就业危机，因为政府赤字正在推高总需求。只要工资与价格同步下降，人们就不会觉得痛苦。日本家庭债务只有GDP的一半，是美国债务水平的一半。通缩并没有给资产负债表带来太多麻烦。

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