【汇率与利率市场化等对市场有较大影响的改革，应当在经济金融运行相对稳定时进行】

□德地立人（Ted Tokuchi）

日本金融危机发生的原因

20世纪90年代日本金融危机的爆发，始于泡沫经济的产生和崩溃，导致银行不良资产大量发生。而泡沫经济产生的原因主要有以下三个方面。

第一，随着日本经济长期增长、日元升值导致人们对经济和地价、股价的预期高企。第二，为应对“日元升值萧条”，历史性低利率和高货币供应量导致的长期金融宽松影响了宏观经济政策的正常运作。第三，在金融机构风险管理体制尚未完善之前，利率自由化已成主流，使金融活动变得极为活跃。

日本的教训告诉我们，虽然泡沫经济的发生往往是多种原因交织造成的，然而，不管资产泡沫的形成还是资产泡沫的崩溃导致通货紧缩，都与央行货币政策的执行有着直接关系。央行不仅要在平稳时期采取常规手段对市场进行调节，而且在经济及金融市场不稳定时，更有必要及时果断地采取正确的货币政策。同时，平时建立好应对制度，要求相关人员进行模拟测试极为重要。作为它的前提，同样重要的是，按金融检查指导手册的要求，构建严格的金融机构检查体系，通过日常性检查把握金融机构不良资产的实际规模，在发生危机时要及时公布不良资产总额，减少不必要的猜测，保护金融体系。

金融危机发生后的应急对策

1.恢复市场机制和金融功能是央行在应对金融危机中的最重要作用。在危机发生时，清算体系失灵及流动性危机会导致市场机制失效，严重影响经济运行。因此，此时央行必须动用特殊手段来恢复市场功能。

日本的主要经验是：（1）向市场注入资金，使国债等安全资产得到保值，恢复流动性和市场功能；（2）央行以非常规手段购入股票来修复风险资产的定价，提升股市信心，降低流动性溢价；（3）在恢复上述最低风险和最高风险资产的定价机制以后，除不良债权外的金融资产（包括房地产基金REITs）价格可以逐步得到恢复。由于大量的不良债权来自房地产，因此通过修复房地产基金的定价机制，市场重新对房地产价格进行评估，从而可以进一步处理不良债权。

2.为避免大型金融公司倒闭引发全球性金融危机，应当在宣布破产前及时“解除”与外国交易对手方的合约。日本四大证券之一的山一证券倒闭的最大原因是不当交易使客户蒙受巨大损失，并通过会计手段掩饰问题，最终遭到曝光。为了避免山一证券违约引发全球性金融危机，日本政府立刻联络全球的交易对手进行解约并支付了相关费用，从而避免了山一证券的破产给国外相关机构带来的巨大影响。而雷曼事件没能吸取这一经验教训，没有和国外有交易的相关机构进行解约处理就突然发布倒闭消息，从而对全球其他金融机构产生巨大影响，引发了一场灾难性的全球危机。

3.应对金融危机时，为了消除市场上的不安情绪，应按照正确顺序，采取大胆、必要而充分的措施。要尽快通过设定短期、中期、长期三类政策时间表，给市场一个准确的政策预期来稳定市场。必要时还要大胆投入政府资金，但为了防范道德风险，必须同时追究相关人员的法律责任。

4.处理银行不良债权的同时，必须大力推动企业重建。对于因债务过多而陷入经营困境的企业，如果盲目地进行不良债权清理任其破产倒闭的话，将会导致失业人口的迅速增加，对经济造成严重的负面影响。日本的经验是：完善破产法制，制定自行协商处理不良债权的指导政策；设立“产业再生机构”，针对拥有经营价值却债务负担过重的企业，以政府担保或提供出资等方式，解决企业流动性问题，帮助企业重建（日本产业再生机构成功地实现了40多家危机企业再生）。需要特别加以注意的是，企业做不好，公司高管和股东都应该承担各自明确的责任，重组绝不是救济。

5.加大国内以及海外监管部门之间的协调合作。银行的监管机构金融厅、主管财政的财务省以及作为央行的日本银行三方，在平时和紧急情况下合作机制的建立和齐心协力，是应对危机的重中之重。为防范起源于海外或国内的金融危机影响到其他国家，平时需要与海外相关监管机构建立合作机制。国际合作框架包括：与日美欧央行合作进行外汇同时清算；共享重要国际性银行的监督信息等。

6.对于在决算系统中处于中枢作用且位于经济核心部门的系统重要性银行，要尽力避免随意破产。重要银行的破产不仅会引发金融系统中的连锁反应，而且对与其相关的公司和实体经济会造成重大影响。为避免此类银行的破产，就要尽早实施防范措施，有计划地进行早期干预，使其回到正常轨道。

7.核心银行遇到危机时需要特殊处置。在日本，此类特殊应对措施是否实施，是由“金融危机应对会议”（相当于危机管理委员会）来进行决策。该会议（委员会）成员包括内阁总理大臣、官房长官、财务大臣、央行行长、金融厅长官。该会议根据是否会导致系统性风险来判断是否允许某一金融机构破产，如果该会议（委员会）认为应该实施特殊措施，方能进入例外处置程序。“例外措施”包括：如果要对资本不足的银行注资抢救，对资不抵债的银行，先对超出保险金支付的资金进行资助，再逐渐解体相应的金融机构，以及实行临时国有化措施等。

处理破产的金融机构，经典的做法是“周末破产”，即先设定一个托管人进行托管经营，赔付限额保护部分的存款；再对破产金融机构的业务进行分割，寻找各自业务的接盘银行，或者创办一个临时性的“过桥银行”。对于难以受到保护的存款，大部分由存款保险机构的下属机构进行管理，准确划分健全债务与不良债务并进行处置。

其他建议

1.金融风险和金融改革的关系。中国当前采取的汇率与利率市场化改革稳步进行的措施是正确的。迫于当时的国际环境，日本的汇率市场化先于利率市场化，在利率市场化等金融改革还没有完全到位之前，日元急剧升值引起经济紧缩，为了缓解经济下滑，日本央行采取了长时间的宽松的货币政策，导致了巨大的资产泡沫。日本的教训是，汇率与利率市场化等对市场有较大影响的改革，应当在经济金融运行相对稳定时进行。金融市场化固然重要，但要做好相关制度和实际运作机构的安排，并选好时机，防止出现危机。

2.地方政府融资平台给地方政府带来损失。日本“第三部门”类似于中国的地方融资平台，很多是政府直接出资或政府担保的。政府虽然有一定的治理权，但没有直接参与第三部门的相关项目，损失往往必须由地方政府承担，历史上曾给日本地方政府造成了严重损失。地方政府需严格控制地方融资平台的设立和运营。

3.为推动地方政府自负收支责任，公开财务状况，应赋予地方政府一定的发债放贷权限，并鼓励其在中央许可的情况下公开举债，并将其纳入地方财政计划。根据不同的地方政府举债主体，根据赤字比率、公债比率或资金不足比率等具体参考指标，设立相应的基准以及应对方案。

（作者为清华大学产业发展与环境治理研究中心理事）