【中金海外策略】日本利率决议：意外按兵不动；短期不利于日本股市

日本央行按兵不动，市场大失所望

北京时间今天上午，日本央行公布了4月议息会议决议。令市场大为意外的是，日本央行决定维持政策利率在-0.1%不变、同时也没有增加国债（每年80万亿日元）和ETF的购买规模（每年3.3万亿日元）。

由于最近一段时间日元持续走强对日本股市产生了明显的压力，且主要数据显示日本经济也表现疲弱（PMI持续回落、今天早上公布的日本3月CPI同比增速再度回到通缩区间，而4月份东京CPI同比增速更是回落至-0.4%），因此市场对于日本央行在此次的议息会议中推出进一步的货币宽松政策抱有很大期待，普遍预计日本央行有可能采取的措施是进一步加大ETF的购买规模。所以，今天公布的这一决议结果令市场大失所望。截止目前，日经225指数由上涨1.4%转为下跌3.5%；而美元兑日元也大幅升值2%至109附近。

政策不作为损害市场对日本央行汇率驾驭能力和政策空间的信心；短期不利于日本股市

我们在此前的多篇点评和报告中曾分析道（请参见《日本股市为什么这么弱？》、《日欧股市再度大跌，我们需要担心吗？》、《日元升值拖累股市下跌；另当前“拥挤”交易的可能演进》），相比美联储的按兵不动可能被市场解读为“鸽派”姿态延续的正面信号，日本央行按兵不动则会被认为是政策上的“不作为”。因为日元的大幅升值，不仅会在宏观经济和企业盈利层面带来负面影响，也会抵消日本央行的货币宽松效果、更甚至会动摇市场对于日本央行对汇率走势的驾驭能力、乃至“安倍经济学”成功与否的信心。

在我们看来，虽然负利率和大规模的货币宽松政策招致很多批评、也必然会带来不可预测的负面效果，但面对依然疲弱的经济和通胀形势、以及投资者脆弱的信心，日本央行恐怕也没有太多选择和退路，需要坚定的推进其政策提振投资者对于市场和经济的信心、以期重新进入正向循环。而如果在这个时候退缩或停步不前，有可能会面临前期货币宽松和“安倍经济学”前功尽弃的极端情形。虽然我们无法揣测前期的G20会议是否达成了某种默契、以及4月14~15日举行的G20财长和央行会议公报[1]中“重申此前的汇率承诺，包括将避免竞争性贬值和不以竞争性目的来盯住汇率”是否是日本央行选择暂时按兵不动的主要原因，但从基本面和投资信心的角度来看，此次显然不是一个合理的选择。

因此，从这个意义上讲，我们短期内对日本市场转为谨慎观点，直到其经济基本面逐渐好转、抑或日本央行再度加大宽松政策以提振投资者信心。我们此前对日本股市相对积极的观点是建立在对日本央行依然会坚定推动货币宽松的信心之上、同时考虑到日本股市的低估值、和日元走弱及“安倍经济学”改革对企业盈利起到的一定积极效果。虽然日本股市当前依然明显偏低的估值水平可能为其下行空间提供一定的保护、而过于“拥挤”的看多日元仓位（CFTC投机性持仓创历史新高）也可能会使得新增的动能减弱，但由于投资者信心的损害、以及可能的强势汇率继续带来的压力，都将使得短期内日本股市上行空间受限。

三大央行均按兵不动，现有趋势或进一步延续

美联储今天凌晨刚刚公布的4月FOMC会议决议同样也是维持利率政策不变《4月FOMC：美联储依旧按兵不动；音乐未停，但动能减弱》，再加上上周欧央行和今天的日本央行，三大央行步调一致的均按兵不动将会使得当前围绕“鸽派”美联储和弱势美元形成的各类资产价格走势格局，即弱势美元推升大宗商品和新兴市场、而欧元和日元维持强势压制日本和欧洲股市，在短期内可能难以被打破或逆转，可能有望进一步延续。

具体而言，考虑到美股估值已经显得过高，在盈利没有显著改善之前（我们认为可能改善的窗口在二季度之后），我们依然持谨慎观点。而由于弱势美元的持续以及日本央行的不作为，日本股市甚至欧洲都可能继续承受强势本币带来的压力。而新兴市场则在短期内将继续受益于美联储宽松姿态下延长的喘息窗口，特别是估值依然有吸引力的市场。